PPP項目中引入資產(chǎn)證券化操作的模式及存在問題

發(fā)布日期：2017-10-12來源：網(wǎng)絡來源編輯：張繼蕊

[摘要]

　　 一、概述

　　最近發(fā)布的《資產(chǎn)證券化業(yè)務基礎資產(chǎn)負面清單指引》中規(guī)定，以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產(chǎn)列入負面清單之列，但地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府與社會資本合作模式（PPP）下應當支付或承擔的財政補貼除外。按照本條規(guī)定，除了項目企業(yè)采取PPP模式形成的基礎資產(chǎn)可以設計成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以外，其他“以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產(chǎn)”就不能再做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品了。PPP模式下項目收入來源主要有三種：一種是政府授予項目業(yè)主特許經(jīng)營權方式，社會資本業(yè)主將項目建成并負責運營，運營收入來源主要為使用者付費形式，運營期滿后移交政府；一種是社會資本項目業(yè)主負責將項目建成并運營，運營收入來源為政府付費購買；另一種是社會資本項目業(yè)主的收入來源為使用者購買與政府財政補貼結合形式。上述采用PPP模式建成后收入來源現(xiàn)金流穩(wěn)定持續(xù)可靠，采特許經(jīng)營權方式建成運營的項目收入屬于項目業(yè)主資產(chǎn)收益類的基礎資產(chǎn);而運營收入依靠政府付費購買或者政府財政補貼方式形成的基礎資產(chǎn)屬于項目公司的債權類資產(chǎn)，均可以做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

　　二、交易模式及概述

　　1.交易模式

　　2.交易概述

　　（1）認購人通過與計劃管理人簽訂《認購協(xié)議》，取得資產(chǎn)支持證券，成為資產(chǎn)支持證券持有人;計劃管理人設立并管理專項計劃。

　　（2）計劃管理人根據(jù)與原始權益人簽訂的《基礎資產(chǎn)買賣協(xié)議》的約定，將專項計劃募集資金用于向原始權益人（PPP項目公司，下同）購買基礎資產(chǎn)，即原始權益人在專項計劃設立日轉讓給計劃管理人的、原始權益人由于提供服務經(jīng)營自專項計劃設立日（含該日）起享有的特定期間內的實現(xiàn)的相應特許經(jīng)營收費收入及其相關財政補貼收入所對應的債權。

　　（3）在專項計劃存續(xù)期間，資產(chǎn)服務機構（PPP項目公司，下通過）在以現(xiàn)金方式收到基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流回款后，將在特定時間前將相等金額的款項繳存至資金歸集賬戶；如果在特定時間后后以現(xiàn)金方式收到基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流回款，則在次日特定時間前將相等金額的款項繳存至資金歸集賬戶。同時，資產(chǎn)服務機構將通知以銀行轉賬方式支付基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流回款的用戶，在專項計劃存續(xù)期間將基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流回款直接支付至資金歸集賬戶。

　　（4）在專項計劃存續(xù)期間，相關政府主管部門根據(jù)根據(jù)相關政府文件或批復按期將財政補貼劃付至資金歸集賬戶。

　　（5）監(jiān)管銀行根據(jù)《監(jiān)管協(xié)議》，在專項計劃存續(xù)期間，在特定時間前將資金歸集賬戶中的特許經(jīng)營收費與財政補貼款項劃付至專項計劃賬戶，直至該劃轉日所在特定期間的劃轉金額累計達到該特定期間對應的必備金額時為止。

　　（6）計劃管理人對專項計劃資產(chǎn)進行管理，托管人根據(jù)《托管協(xié)議》對專項計劃資產(chǎn)進行托管。

　　（7）在每一個初始核算日，若專項計劃賬戶未能按《計劃說明書》、《基礎資產(chǎn)買賣協(xié)議》及《托管協(xié)議》的約定按期足額收到基礎資產(chǎn)現(xiàn)金款項，則由計劃管理人于差額支付通知日向原始受益人發(fā)出履行差額支付義務的通知并提交相關證明。若原始權益人無法在差額支付劃款日將基礎資產(chǎn)現(xiàn)金款項補足的，計劃管理人則在擔保通知日向擔保人發(fā)出履行擔保義務的通知并提交相關證明，擔保人根據(jù)《擔保協(xié)議》履行擔保責任。

　　（8）在分配指令發(fā)出日，計劃管理人根據(jù)《計劃說明書》及相關文件的約定，向托管人發(fā)出分配指令。托管人根據(jù)分配指令，在分配資金劃撥日劃出相應款項分別支付當期專項計劃費用、當期資產(chǎn)支持證券預期收益和本金。

　　三、進一步須解決的問題　

　　1.收費權轉讓的合規(guī)性

　　在上述交易結構中，基礎資產(chǎn)由兩部分組成：第一部分為特許經(jīng)營收費收入;第二部分為特許經(jīng)營涉及的相關財政補貼收入所對應的債權。

　　（1）特許經(jīng)營收費收入轉讓的合規(guī)性

　　特許經(jīng)營收費收入系特許經(jīng)營權人根據(jù)其所提供的特許經(jīng)營服務而與用戶之間產(chǎn)生的現(xiàn)金流入。該部分現(xiàn)金流入緊密依賴于特許經(jīng)營權。這就在操作上產(chǎn)生如下問題：

　　（a）轉讓特許經(jīng)營收入時是否需要同時轉讓特許經(jīng)營權；

　　（b）如特許經(jīng)營權同時轉讓，專項計劃是否能夠成為特許經(jīng)營權的持有主體；

　　（c）如特許經(jīng)營權未同時轉讓，收費收入單獨轉讓是否可以滿足資產(chǎn)證券化真實出售及破產(chǎn)隔離的需求。特許經(jīng)營權同時轉讓時的合規(guī)性。關于特許經(jīng)營權能否轉讓，《市政公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》第十八條規(guī)定，獲得特許經(jīng)營權的企業(yè)在特許經(jīng)營期間擅自轉讓、出租特許經(jīng)營權的，主管部門應當依法終止特許經(jīng)營協(xié)議，取消其特許經(jīng)營權，并可以實施臨時接管。同時，在各地出臺的市政公用事業(yè)特許經(jīng)營辦法中大多規(guī)定特許經(jīng)營者不得以轉讓、出租、質押等方式處置特許經(jīng)營權。但是在《基礎設施和公用事業(yè)特許經(jīng)營法》征求意見稿中，明確規(guī)定特許經(jīng)營者在事先征得實施機關的同意后，可將權利和義務轉移至項目公司的，并簽訂書面協(xié)議。盡管這一規(guī)定尚未實施，但是我們依然可以從該等法規(guī)中窺見未來特許經(jīng)營權轉讓的可行性。至于專項計劃作為SPV能否成為特許經(jīng)營權的持有主體，目前法律法規(guī)尚未有明確規(guī)定。我們認為，允許專項計劃持有特許經(jīng)營權將有利于進一步實現(xiàn)真實出售和破產(chǎn)隔離等資產(chǎn)證券化必備要素，為在PPP項目中進行資產(chǎn)證券化操作帶來便利。

　　特許經(jīng)營權未同時轉讓時的合規(guī)性。如特許經(jīng)營權未同時轉讓的，意味著特許經(jīng)營權仍屬于原始權益人，而依托于特許經(jīng)營權產(chǎn)生的收費收入已轉讓給專項計劃。這類似于一般所有權未轉讓而收益權轉讓的資產(chǎn)證券化項目，同樣會產(chǎn)生收益權項目中的真實出售及破產(chǎn)隔離問題。如當原始權益人破產(chǎn)時，從目前來看，特許經(jīng)營權所產(chǎn)生的收費收入應當納入破產(chǎn)財產(chǎn)的范圍。這對于在該項目下資產(chǎn)支持證券的持有人來說將面臨兌付危機。

　　（2）財政補貼收入所對應的債權轉讓的合規(guī)性　

　　對于相關財政補貼收入所對應的債權部分轉讓性質上屬于債權轉讓。《合同法》第第八十條規(guī)定，債權人轉讓權利的，應當通知債務人。未經(jīng)通知，該轉讓對債務人不發(fā)生效力。債權人轉讓權利的通知不得撤銷，但經(jīng)受讓人同意的除外。因此，在該部分基礎資產(chǎn)轉讓時，原始權益人應當按照前述規(guī)定對債務人政府履行相應的通知義務。但是，鑒于該部分債權的債務人為政府，該部分債權系依據(jù)特許經(jīng)營服務產(chǎn)生并針對特定的特許服務提供者，是否能夠脫離特許經(jīng)營權作單獨轉讓目前未有明確規(guī)定。

　　2.配套措施缺失如何解決

　　這里主要探討是否可以通過將PPP項目中的基礎資產(chǎn)作為質押權益標的來進行增信的配套措施。如上文所述，在PPP項目中，基礎資產(chǎn)主要選擇為依托于特許經(jīng)營權而產(chǎn)生的未來一定時期內的收費收入及已經(jīng)約定的政府財政補貼。前述基礎資產(chǎn)的基礎合同為項目公司與用戶之間的公共服務供應合同和PPP項目合同。但是根據(jù)《應收賬款質押登記辦法》規(guī)定，本辦法所稱的應收賬款是指權利人因提供一定的貨物、服務或設施而獲得的要求義務人付款的權利，包括現(xiàn)有的和未來的金錢債權及其產(chǎn)生的收益，但不包括因票據(jù)或其他有價證券而產(chǎn)生的付款請求權。本辦法所稱的應收賬款包括下列權利：（三）提供服務產(chǎn)生的債權……（五）提供貸款或其他信用產(chǎn)生的債權。對于公共服務供應合同來說，符合上述辦法第（三）項關于可以登記的應收賬款。但是PPP項目合同中關于政府補貼的約定是否可以作為應收賬款，納入本法規(guī)定的登記范圍，并無明確規(guī)定。對于該種由政府信用支持所產(chǎn)生的債權是否屬于第（五）項的兜底范圍以及在實際登記系統(tǒng)中的可操作性還有賴市場實踐的進一步認定，需要進一步完善以促進PPP項目中資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

　　四、總結

　　PPP與ABS均屬于近年來市場上出現(xiàn)的新興事物。對于如何將兩者結合，目前無論是在法律法規(guī)上或是在市場實踐上均尚缺乏有益嘗試。但是基于PPP的發(fā)展需求，以及其與ABS在融資上的天然契合性，對于兩者的結合市場依然看好。我們認為，隨著法律法規(guī)的進一步完善和市場實踐的進一步探索，必將產(chǎn)生兩者更好的結合與操作模式。

【相關閱讀】

• 建筑民企PPP項目再獲政策利好
• 全國首條PPP高速公路項目開通運營
• PPP模式助力九江治水 總投資達76.99億元
• 中國鐵建聯(lián)合體中標122.95億元公路PPP項目
• 中國PPP發(fā)展形成“三大方陣”
• 第三屆中國PPP論壇在北京舉辦 聚焦“正本清源，規(guī)范發(fā)