PPP模式的運作及對債券市場的影響

發布日期：2015-01-22來源：本站編輯：靳明偉

[摘要]

　　今年以來PPP熱度直線上升,被政府視作打破政府壟斷和地方債務堅冰的子彈。已讓子彈飛,離設定的目標還剩幾步之遙?PPP模式如何運作?對債券市場又有何影響?本文試圖回答以上問題。

　　PPP公私合營提供公共產品。PPP指的是政府與社會資本通過合作來提供公共品或服務的一種方式。我國目前大力推廣的是廣義PPP,包括外包、特許經營和私有化等多種運作模式。PPP在中國并非新鮮事物,但此次推廣也并非“往事重提”,而是“舊瓶裝新酒”。改革開放至今,PPP在我國已經歷了5個階段和3波高潮。14年以來,中央到地方均推出大量PPP項目,PPP進入了發展的新階段,政府也強力支持,預計將迎來新一波高潮。

　　PPP模式不增加政府債務獲財政部力推。第一,城鎮化建設和基建投資帶來巨量融資需求,而土地財政卻難以為繼,信貸刺激的老路也被證明遺患無窮。第二,PPP模式不增加地方政府債務,有利于緩解地方債務壓力,降低系統性風險。

　　PPP的一般流程。PPP運作形式包括O&M,BOT,TOT,BOO等多種類型,由收費定價機制、項目投資收益水平、風險分配基本框架、改擴建需求和期滿處置等因素決定。其中項目的設計、建造、財務和運營維護等商業風險由社會資本承擔,而法律、政策和最低需求等風險由政府承擔,不可抗力等風險由政府和社會資本合理共擔。財政部門對項目的評估采取物有所值(VFM)評價方法,其本質是比較采用PPP與否兩種情況下所需成本凈現值的大小,若成本凈現值更低,則適合采用。目前的示范項目以存量項目為主,集中在以“使用者付費”為特征的經營性項目。預計初期將以軌道交通、污水垃圾處理、供水供電等適合市場化經營的存量和新建項目為主。

　　2015年PPP的最大空間可達2.1萬億。基建投資仍是15年穩增長重要抓手,預計基建投資增速維持在14年20%左右的高水平。根據基建投資與政府融資需求的關系,預計15年地方政府總融資需求約2.7萬億。15年實行積極財政政策,預計目標赤字率升至2.5%,而GDP增長率降至7%,故總財政赤字約1.63萬億。扣除中央財政赤字后,預計新發地方債規模升至7327億,考慮到期量1714億,新增地方債規模約5613億。據此可得PPP模式下融資規模約2.1萬億。

　　PPP模式將取代融資平臺模式。第一,股債順勢而上,邁入直接融資大時代。PPP模式下可通過多種融資方式籌集資金,較融資平臺模式最大的變化在于以股權、新型債券品種為主的直接融資將取代以平臺貸款為主的間接融資。加之政府主流的一般債券、專項債券亦屬直接融資范疇,政府融資將開啟直接融資的大時代!就股權而言,公私合營項目公司形式將撬動巨量社會資本,以參股的形式為公用事業和基礎設施建設提供資金。就債權而言,債券品種將會豐富,項目收益債和資產證券化供給有望放量。第二,PPP項目公司或將化身為新一代“融資平臺”。43號文一聲令下,融資平臺將慢慢退出歷史舞臺。PPP模式或將成為融資平臺轉型的方向,PPP模式下的項目公司或將成為新型的“融資平臺”。政府債券的發行受到赤字率的約束,債務的擴張還得依靠“外部融資實體”,地方政府可依靠PPP模式下的經營主體繼續融資,所不同的只是企業和項目的信用取代了政府的隱性擔保。第三,降低地方政府債務系統性風險。PPP將促進地方政府舉債規范化,提高透明度;PPP推行的關鍵在于地方政府的契約精神,較高的信用將是采用PPP融資的必要條件,這將倒逼政府維持自身信用程度;當前財政部力推PPP的主要原因之一便在于化解地方政府債務危機,示范項目以存量項目為主,利于緩解存量債務壓力。

　　PPP快速發展仍需破除諸多瓶頸。第一,我國當前缺乏一套針對PPP的完整的法律法規體系,現有法規法律效力不高,《特許經營法》短期內仍無法出臺。第二,財政部與發改委本位博弈,缺乏統一監管機制。兩部門均有意統籌規劃PPP項目,對于PPP的理解大致相同,但在不少細節上仍有出入,一定程度上會讓參與者無所適從,不利于PPP項目的開展與推進。第三,契約精神至關重要。PPP項目失敗的案例中,很多是由于政府違背承諾而致合作方利益受損。我國要實現從“大政府,小市場”到“小政府,大市場”的轉變仍有漫漫長路。

　　(來源：海通證券)

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