三點(diǎn)決定PPP投融資發(fā)展

發(fā)布日期：2017-11-16來源：網(wǎng)絡(luò)來源編輯：張繼蕊

[摘要]

　　 一、地方政府需嚴(yán)控入庫項(xiàng)目質(zhì)量，嚴(yán)把“財(cái)政可承受”紅線

　　 早在2015年4月14日，財(cái)政部就發(fā)布了《政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目財(cái)政承受能力論證指引》，并規(guī)定：每一年度全部PPP項(xiàng)目需要從預(yù)算中安排的支出責(zé)任，占一般公共預(yù)算支出比例應(yīng)當(dāng)不超過10%。這為財(cái)政承受能力論證做出了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)與規(guī)范，也令社會(huì)資本方的相關(guān)項(xiàng)目負(fù)責(zé)人在知曉地方財(cái)政收入和已執(zhí)行PPP項(xiàng)目總量的情況下快速判斷設(shè)立新PPP項(xiàng)目的可行性和回款風(fēng)險(xiǎn)。但時(shí)至今日，全國PPP項(xiàng)目投資總量竟已達(dá)到一般公共預(yù)算收入總量的91.22%，占一般公共預(yù)算支出總量的77.53%——根據(jù)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)，2016年我國一般公共預(yù)算收入為15.96萬億元，全國一般公共預(yù)算支出為18.78萬億元。可見，若以PPP項(xiàng)目庫中項(xiàng)目的通常期限“10年”為標(biāo)準(zhǔn)，以國家為單位，目前PPP項(xiàng)目整體投資總量已然逼近國家一般公共預(yù)算支出的10%之紅線——不過，因項(xiàng)目庫中的項(xiàng)目存在“使用者付費(fèi)”項(xiàng)目和非全額補(bǔ)貼的“可行性缺口補(bǔ)助”項(xiàng)目，所以在一定程度上可以延緩這個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)趨勢。但在許多地區(qū)，若庫中項(xiàng)目同時(shí)啟動(dòng)，在沒有轉(zhuǎn)移支付的情況下，即使投入全部財(cái)政收入都無以負(fù)擔(dān)PPP項(xiàng)目的年度總支出，即已進(jìn)入“高壓”運(yùn)作PPP模式的狀態(tài)。

　　 全局來看，財(cái)政部雖然控制了入庫項(xiàng)目數(shù)量，但目前在入庫項(xiàng)目質(zhì)量把控方面尚未有更貼合金融市場要求的策略。地方選送PPP項(xiàng)目時(shí)針對“物有所值”和“商業(yè)價(jià)值”等方面，以“拍腦袋”的方式定性評(píng)估的現(xiàn)象還很嚴(yán)重，這就導(dǎo)致了金融機(jī)構(gòu)投資PPP項(xiàng)目時(shí)仍會(huì)聚焦于政府是否給予足額補(bǔ)貼，也令純“使用者付費(fèi)”的項(xiàng)目遭到了普遍的排斥——財(cái)政部目前也僅在垃圾處理、污水處理這兩個(gè)現(xiàn)金流穩(wěn)定、市場化程度較高的領(lǐng)域強(qiáng)制推行PPP模式并基本以“使用者付費(fèi)”模式操作，在其他領(lǐng)域，尚不能拿出真正令人信服的強(qiáng)制性的項(xiàng)目市場化方案。這也加劇了“政府付費(fèi)”和“可行性缺口補(bǔ)助”等與政府信用相掛鉤的模式在投資界中認(rèn)可度的提升，進(jìn)而令多地區(qū)輕而易舉地就觸及了“10%”的紅線。所以，地方政府要切實(shí)為PPP項(xiàng)目做好“招商引資”，就要拿出專業(yè)審慎的態(tài)度，看著“紅線”認(rèn)真設(shè)計(jì)項(xiàng)目，讓政府付費(fèi)的項(xiàng)目和使用者付費(fèi)的項(xiàng)目數(shù)量、投資金額合理分配，引導(dǎo)合適的社會(huì)資本參與項(xiàng)目，以真正做到物有所值，在實(shí)現(xiàn)地區(qū)社會(huì)價(jià)值和經(jīng)濟(jì)價(jià)值的同時(shí)也為社會(huì)資本帶來較好的商業(yè)利益，并為各領(lǐng)域合理項(xiàng)目模式的頂層設(shè)計(jì)提供優(yōu)良素材，這樣才能做到PPP行業(yè)的良性循環(huán)。

　　 二、須知“執(zhí)行階段”不同于真正落地，項(xiàng)目招投標(biāo)應(yīng)更注意“合理性”

　　 目前，財(cái)政部將完成招投標(biāo)工作的項(xiàng)目標(biāo)示為“執(zhí)行階段”，但PPP項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行階段并不意味著必然能夠順利落地實(shí)施，執(zhí)行階段涵蓋項(xiàng)目公司組建、融資、建設(shè)、運(yùn)營等多個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，任何一個(gè)環(huán)節(jié)出問題都會(huì)造成項(xiàng)目延期甚至流產(chǎn)。隨著PPP行業(yè)整體工作重心由項(xiàng)目包裝向投融資推移，由于項(xiàng)目不合理的招投標(biāo)“安排”而導(dǎo)致資金方望而卻步的案例不斷增多，故而合規(guī)的采購流程，合格社會(huì)資本方的選擇，以及合理投資回報(bào)率的給予是項(xiàng)目執(zhí)行階段成為了能否順利實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目融資的關(guān)鍵所在。

　　 合格社會(huì)資本方選擇方面，當(dāng)前PPP項(xiàng)目招投標(biāo)存在諸多亂象：一些地方政府出于地方保護(hù)主義的狹隘觀念，在項(xiàng)目招標(biāo)過程中通過各種投標(biāo)條件的“量身定做”限制外來競爭者，甚至直接采用“勸退”的方式，確保本地國有企業(yè)或其他“關(guān)聯(lián)企業(yè)”中標(biāo)；還有一些“手眼通天”的央企為了“圈地”，打通關(guān)鍵資源，通過各種“控標(biāo)”手段拿下PPP項(xiàng)目，但是之后卻“按兵不動(dòng)”，要求政府給予更多的補(bǔ)貼；當(dāng)然，也有一些企業(yè)和政府事先達(dá)成合作關(guān)系，把招投標(biāo)當(dāng)成“走過場”的亂象也時(shí)有發(fā)生。不可否認(rèn)，以上現(xiàn)象是PPP模式推廣過程中無可避免的，但違背“三公”要求選擇社會(huì)資本方，必然會(huì)造成在資金、技術(shù)實(shí)力、信譽(yù)等方面具有明顯薄弱環(huán)節(jié)的“不合格”社會(huì)資本方混跡PPP領(lǐng)域，給項(xiàng)目的融資和后續(xù)運(yùn)作埋下隱患。因此嚴(yán)格按照發(fā)改委、財(cái)政部規(guī)定的PPP項(xiàng)目實(shí)施流程運(yùn)作，杜絕暗箱操作，通過規(guī)范的制度程序選擇具有較強(qiáng)資金運(yùn)作實(shí)力、技術(shù)能力和社會(huì)公信力的合格社會(huì)資本方，是解決PPP項(xiàng)目融資難問題的重要途徑。

　　 合理投資回報(bào)率的給予方面，當(dāng)前業(yè)內(nèi)有關(guān)PPP項(xiàng)目合理投資回報(bào)率的討論不絕于耳，但沒有切實(shí)可行的解決辦法和參考標(biāo)準(zhǔn)，PPP項(xiàng)目投資回報(bào)率不斷降低卻是不爭的事實(shí)。盡管發(fā)改委、財(cái)政部在《關(guān)于進(jìn)一步共同做好政府和社會(huì)資本合作（PPP）有關(guān)工作的通知》中要求建立完善合理的投資回報(bào)機(jī)制，著力提高PPP項(xiàng)目融資效率，但針對實(shí)務(wù)操作卻并沒有給出更多的實(shí)施細(xì)則。隨著建設(shè)企業(yè)、運(yùn)營單位、金融機(jī)構(gòu)等對PPP模式認(rèn)識(shí)和實(shí)踐的不斷深入，PPP項(xiàng)目的競爭日趨激烈，如被財(cái)政部發(fā)函要求核查的武漢市軌道交通8號(hào)線一期PPP項(xiàng)目，資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率是按照中國人民銀行最新發(fā)布的5年期以上銀行貸款利率為基準(zhǔn)下浮3%中標(biāo)，屬業(yè)內(nèi)罕見；東營港東營港區(qū)進(jìn)港航道及導(dǎo)堤工程PPP項(xiàng)目更是給出了“資本金投資回報(bào)率”和“項(xiàng)目公司年融資利率”零報(bào)價(jià)。這種“餓死同行、累死自己、坑死甲方”的行為極大擾亂了PPP市場的正常發(fā)展，給政府和社會(huì)資本造成嚴(yán)重的“錯(cuò)誤預(yù)期”。

　　 較低的項(xiàng)目投資回報(bào)率實(shí)為完全擠壓了預(yù)留給金融單位的收益，從而導(dǎo)致了資金方的“避而遠(yuǎn)之”，這是造成當(dāng)前PPP項(xiàng)目融資難的重要原因。各方需充分考慮PPP項(xiàng)目行業(yè)屬性、項(xiàng)目特征、市場需求等項(xiàng)目自身因素，結(jié)合社會(huì)資本方風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)程度、融資成本、合理收益率等投資要求，在認(rèn)清政府財(cái)政支付能力和公共部門比較值的基礎(chǔ)上，確定合理的投資回報(bào)率，實(shí)現(xiàn)政府、社會(huì)資本、社會(huì)公眾的多贏，而不是簡單的只看價(jià)錢不看服務(wù)質(zhì)量，才能幫助PPP領(lǐng)域投融資工作健康發(fā)展。

　　 三、官方須牽頭設(shè)計(jì)合理退出途徑，以充分調(diào)動(dòng)金融機(jī)構(gòu)參與的熱情

　　 針對PPP項(xiàng)目的資金參與方而言，目前“理想化”的PPP退出路徑有許多，比如其他參與方對股權(quán)進(jìn)行回購；或是通過資產(chǎn)證券化幫項(xiàng)目公司提前回籠資金以解壓項(xiàng)目公司債務(wù)融資；亦或是最為大膽的，將項(xiàng)目公司打包IPO，上市獲取超額收益。但無論哪種模式，其實(shí)都是不容易實(shí)現(xiàn)的。首先，依據(jù)《政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目財(cái)政管理暫行辦法》的相關(guān)規(guī)定，各方不得在股東協(xié)議中約定由政府股東或政府指定的其他機(jī)構(gòu)對社會(huì)資本方股東的股權(quán)進(jìn)行回購安排，若由社會(huì)資本聯(lián)合體中的產(chǎn)業(yè)方回購資金參與方的股權(quán)，那也不可自由跨越財(cái)政部發(fā)布的《PPP項(xiàng)目合同指南》有關(guān)“股權(quán)變更限制”的相關(guān)約束，還是要保證不影響項(xiàng)目在運(yùn)營期內(nèi)的正常運(yùn)作；股權(quán)在變更時(shí)會(huì)先取得政府方的同意；在資產(chǎn)證券化方面，ABS產(chǎn)品一旦上市，通常原始權(quán)益人是不可進(jìn)行股權(quán)變更的——因?yàn)楣蓹?quán)變更屬于原始權(quán)益人內(nèi)部的重大變更，公司的股權(quán)架構(gòu)受到影響后，公司的整體實(shí)力以及主體的評(píng)級(jí)都會(huì)受到影響，進(jìn)而對資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃本身造成重大的影響，所以一旦啟動(dòng)ABS，那股東股權(quán)的退出或變更也就更難了，即負(fù)責(zé)債權(quán)部分退出的ABS反而會(huì)對股權(quán)部分的退出造成一定限制；而IPO上市，除非是純使用者付費(fèi)的項(xiàng)目，且項(xiàng)目公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，否則在上市過程中還會(huì)碰到許多新的難題——2015年5月，北京碧水源科技股份有限公司以PPP模式運(yùn)營的項(xiàng)目公司云南水務(wù)投資股份有限公司在香港聯(lián)交所掛牌上市，這是我國混合所有制與PPP模式下第一家上市企業(yè)，但該項(xiàng)目在上市時(shí)碧水源所持股權(quán)為33.23%，云南城投持為45.43%，融源資本持股15.98%，其余少量股份則由管理層等持有，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對清晰，且財(cái)務(wù)投資者股權(quán)占比較小，但而今的PPP項(xiàng)目為了實(shí)現(xiàn)國企、上市公司的“表外投資”，聯(lián)合體中的財(cái)務(wù)投資者往往會(huì)占據(jù)絕大部分股權(quán)，并且這類財(cái)務(wù)投資者往往尋求固收，故此種股權(quán)結(jié)構(gòu)若想上市，需要克服的阻力將會(huì)非常之大。

　　 所以說，PPP項(xiàng)目投資的退出問題是一個(gè)行業(yè)難題，從目前的市場工具和金融監(jiān)管政策來看，債權(quán)部分、股權(quán)部分或許要分開考慮退出路徑和方法。目前，財(cái)政部已在股權(quán)部分退出方面做出了新的安排——2017年2月28日和3月1日，財(cái)政部政府和社會(huì)資本合作中心先后與天津金融資產(chǎn)交易所和上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所合作成立了PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)，并舉辦PPP資產(chǎn)交易相關(guān)專題研討會(huì)。通過財(cái)政部和兩家交易所公布信息可以得知：PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)將通過創(chuàng)新交易產(chǎn)品、提供一站式綜合服務(wù)方案來促進(jìn)資產(chǎn)的流動(dòng)和優(yōu)化配置，為PPP項(xiàng)目尋找優(yōu)質(zhì)社會(huì)資本，并協(xié)助PPP項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)，進(jìn)而切實(shí)提升PPP項(xiàng)目的運(yùn)作效率。所以，未來最具有普適性且最靠譜的方式或許是債權(quán)部分通過資產(chǎn)證券化的模式退出，而股權(quán)部分則經(jīng)由PPP交易平臺(tái)退出。但是目前兩者都不完善，比如股權(quán)退出尚沒有案例，僅能通過在新項(xiàng)目中實(shí)踐、磨合，其需要合適的合同條款和政策的配套。而資產(chǎn)證券化目前只能基于股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，且產(chǎn)業(yè)社會(huì)資本方或政府方代表具有較高且“合理”的股權(quán)占比——這也是為什么目前入圍的項(xiàng)目皆是傳統(tǒng)的公共服務(wù)項(xiàng)目，而非“新模式”下的PPP項(xiàng)目。所以怎樣對目前數(shù)萬億的PPP項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)證券化退出，還有待研究，財(cái)政部也有意與中國人民銀行進(jìn)行銀行間資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的研發(fā)，并充分參與到PPP項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化的管理中，不過財(cái)政部的這幾項(xiàng)工作都還在前期設(shè)計(jì)階段，相關(guān)操作指引和配套政策尚有待完善，預(yù)計(jì)未來將延續(xù)2012年發(fā)布的《中國人民銀行 中國銀監(jiān)會(huì) 財(cái)政部關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，針對PPP項(xiàng)目公司貸款在交易所以ABS模式上市流轉(zhuǎn)給出更為清晰的規(guī)范。綜上所述，要解決PPP項(xiàng)目投資退出問題，必須解決項(xiàng)目“入門門檻”標(biāo)準(zhǔn)化、產(chǎn)品市場化、投融資設(shè)計(jì)規(guī)范化等問題，且無論主推何種方法，都必然是自上而下，由部委牽頭推進(jìn)，唯有這樣才能在PPP法律和金融市場監(jiān)管尚不完善的情況下實(shí)現(xiàn)最大程度的合理合法，進(jìn)而吸引金融機(jī)構(gòu)安心參與。

　　 綜上所述，PPP項(xiàng)目的投融資攻堅(jiān)將會(huì)是一個(gè)系統(tǒng)性的工程，其中需要企業(yè)主動(dòng)設(shè)計(jì)更好的商業(yè)運(yùn)作方案以做到真正的物有所值；地方政府做到因地制宜地發(fā)展項(xiàng)目；中央投融資政策的配套；以及項(xiàng)目庫品質(zhì)的提升。在此過程中，咨詢服務(wù)單位也需盡到自己應(yīng)盡的責(zé)任，在包裝PPP項(xiàng)目時(shí)不單是以入國家?guī)鞛槟康娜プ鑫募鴳?yīng)以發(fā)展地區(qū)經(jīng)濟(jì)為導(dǎo)向，結(jié)合社會(huì)資本方和政府方的研究成果，充分考慮項(xiàng)目投融資的可行性，以順應(yīng)時(shí)代需求給出更為完善更為有價(jià)值的PPP發(fā)展建議——從目前的入庫項(xiàng)目增長率來看，單純將項(xiàng)目包裝入庫的需求正在驟減，而項(xiàng)目真實(shí)完成投融資的需求卻極速上升，這些需求的滿足方法可以由咨詢公司或獨(dú)自、或聯(lián)合金融單位在前期進(jìn)行充分考量，確保在招投標(biāo)時(shí)可以有條件配套完成融資工作。唯有這樣，資金方才能最大程度地認(rèn)可PPP項(xiàng)目這個(gè)投資門類，提升起參與的熱情。同時(shí)，各方還需意識(shí)到：作為投融資工具，PPP本身就是一把雙刃劍，須知物極必反，PPP模式唯有合理使用、適度使用才能夠幫助地區(qū)、企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展，進(jìn)而更好地成為推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化的有力工具。

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